INTRODUCCION AL RETURN STACKING

Origen del concepto

El Return Stacking, que podemos traducir como apilamiento de retornos, podemos definirla no como una estrategia, sino como una herramienta para invertir que nos permite acumular capas de rentabilidad.

Es una práctica que desarrolla de un modo innovador la combinación de la diversificación estructural de la que Rafael Ortega defiende como filosofía de inversión en su propio libro Estrategias de Diversificación Estructural.

Es fundamental en esta estrategia aprovechar de manera prudente el apalancamiento prudente a través de futuros.

El objetivo de Return Stacking®, es perseguir una rentabilidad superior ajustada al riesgo, sin sacrificio del potencial de retorno.

Es un enfoque que aplica una herramienta que no está al alcance de la mayoría de los inversores, con grados elevados de diversificación y desde la base de carteras tradicionales de acciones y bonos.

La democratización es una esperanza y un desafío, pero importa en primer lugar entender y comprender antes de abrazar con fe ciega esta opción.

El problema que intenta resolver

Otro factor relevante, como hemos señalado, es la diversificación.

Controvertida en muchos casos por las declaraciones y los hechos de algunos inversores que han demostrado su capacidad de inversión con resultados muy favorables manteniendo niveles básicos de diversificación o con concentración directamente.

Sin embargo, la diversificación es una estrategia ampliamente aceptada que sin embargo no es entendida bien y menos aun aplicada por la mayoría de los inversores.

Todos los inversores saben que “más diversificación es mejor”.

Las razones por las que no se diversifica o se hace mal podrían ser varias, pero además de problemas de capacidad para implementarlas, en general la diversificación suele ser mal entendida. Es por ello necesario saber exactamente qué es diversificar antes de aplicarla.

Sin embargo, Return Stacking como herramienta, explica lo que es verdadera diversificación cuando ejecuta las inversiones.

Una de las razones que hace que la diversificación no se realice de manera sistemática o recurrente puede ser psicológica.

Mientras vemos los rendimientos negativos de nuestras inversiones cuando no hemos diversificado nos arrepentimos de ello. Mientras que cuando lo hemos hecho y vemos que el mercado impulsa con rendimientos favorables las inversiones concentradas, también nos arrepentiremos de estar diversificado.

Figura 1. Return Stacking®

Aquí podemos observar como la diversificación podría haber sido muy favorable en una década perdida de la renta variable entre 2000 y 2009, pero a su vez, como no lo ha sido tanto en los años posteriores a 2009.

Y el problema está en que donde la mayoría está acostumbrada a mantener carteras compuestas de acciones y bonos, además de desconocer las inversiones alternativas, entrar en ellas como elemento diversificador supone reducir posiciones en acciones y bonos.

Resultado: muchos inversores no diversifican porque no quieren renunciar a su exposición principal

Y hemos de tener claro que la diversificación trata de hacer una reflexión contraintuitiva. No se trata de solo de cuanto añades sino de cuánto restas.

La idea central del Return Stacking

Podríamos resumir el Return Stacking como una herramienta que busca conjugar los beneficios de la diversificación utilizando el capital de manera más eficiente y eficaz.

Permite invertir 1€ para obtener 1€ de exposición a un activo y 1€ a otro activo adicional.

Es decir, superponer (stack) nuevas fuentes de retorno sin reducir la exposición a acciones y bonos.

Estamos añadiendo nuevas fuentes de rentabilidad que a su vez proporcionan diversificación.

La marca Return Stacking y Return Stacked son marcas registradas (Return Stacking® y Return Stacked®) popularizadas con sus fondos en Resolve Asset Managment y Newfound Research.

No es un concepto nuevo, pero si comercialmente.

Ya inversores institucionales más sofisticados han incorporado desde hace años estrategias alternativas que diversifican sin diluir las asignaciones estratégicas o Core en acciones o bonos.

Esta complejidad la ha alejado de la mayoría de las referencias y comercialización de fondos, pequeñas instituciones y particulares.

Recordemos que esta “complejidad” deriva, nunca mejor dicho, de la gestión de derivados sumada a la utilización de apalancamiento controlado.

Sin embargo, los resultados han contrastado la capacidad de liberar beneficios extra de la diversificación.

Un concepto antiguo que renace

PIMCO ya lo aplicó en los 80 con Stocks PLUS: usar futuros para obtener exposición a renta variable y dedicar el capital liberado a bonos de alta calidad. Su idea era buscar alfa fuera de la renta variable, en la “charca” donde todos buscan, y donde acertar es más difícil. Buscaban alfa en la renta fija, donde la gestión activa permite mejores resultados.

En este caso las posiciones en futuros estaban orientadas a la renta variable indexada, donde con menos capital podemos acceder a los rendimientos.

El capital que ahora nos sobraba era dedicado en parte a garantizar estas posiciones en futuros, pero también a invertir en renta fija de alta calidad y retornos estables que se acumulan a los rendimientos.

Con el tiempo, otros inversores se dieron cuenta de que este diseño permitía separar beta de alfa. Al implementar la inversión indexada mediante derivados eficientes en términos de capital, se puede desbloquear un capital valioso y reinvertirlo en flujos de rentabilidad alternativos potencialmente diversificadores. ​Este concepto pasó a conocerse como portable alpha o alfa portátil.

 Figura 2. Return Stacking®

En una segunda etapa, AQR demostró en los 90 que una combinación apalancada de acciones y bonos puede ser más eficiente que una cartera 100% acciones.

Soportando el mismo nivel de riesgos que una cartera compuesta íntegramente con acciones, apalancamiento y diversificación proporcionaban mayor rentabilidad.

Eficiencia medida en mayor rentabilidad ajustada a riesgo.

Pero antes de todo esto, Harry Markowitz, padre de la teoría moderna de carteras respalda esta idea: una cartera con un solo activo es casi siempre ineficiente.

¿Por qué ahora?

En 2023 la SEC creó un marco regulatorio claro para el uso de derivados en fondos y ETFs.

Esto ha permitido el nacimiento de una nueva categoría de productos que aprovechan la eficiencia de capital.

En Europa el acceso es más limitado por MIFID II, pero empieza a abrirse camino.

Ventajas del Return Stacking

1.      Diversificación sin sacrificar exposición tradicional de activos.

2.      Mayor potencial de rentabilidad al añadir fuentes adicionales de retorno.

3.      Mejor perfil de riesgos al incorporar activos estructuralmente distintos.

4.      Mejor comportamiento del inversos que se no se ve obligado a renunciar a los retornos favorables de acciones y bonos en ciclos en los que brillan.

La mayor potencialidad de rentabilidad proviene de añadir a la rentabilidad de las acciones y bonos, con menos capital, la rentabilidad adicional o suma de la rentabilidad de las posiciones adicionales de activos.

Con los nuevos activos que añadimos, normalmente activos y estrategias alternativas, añadimos flujos de rentabilidad estructuralmente diferentes a renta variable y fija, diversificando y reduciendo la volatilidad de la cartera.

Esto favorece tanto la dureza de las caídas máximas de la cartera en mercados desfavorables como mejora las posibilidades de retiradas futuras en proyectos vitales señalados.

Las dos cosas son fundamentales para la planificación financiera, pero me parece especialmente relevante la segunda.

Por último, impedimos que los inversores se vean forzados a vender acciones y bonos para dejar espacio a estrategias diversificadas de alternativos.

Esto último es más fácil de decir que hacer, cuando tenemos constatado cómo en décadas como la de 2010, oro, materias primas y otras estrategias con futuros no tuvieron un rendimiento destacado comparativamente con acciones y bonos.

Pero como dice Taleb, lo racional es lo que sobrevive, y sobrevivir con esta herramienta diversificada es más probable y devuelve en el futuro el coste de oportunidad que sufrimos en el corto plazo en esas décadas de mejor comportamiento de las acciones y bonos.

Figura 3. Return Stacking®

“El Return Stacking nos permite superponer diversificadores alternativos sobre la exposición a acciones y bonos, lo que significa que no nos perdemos los rendimientos de los activos tradicionales en una década como la de 2010 en la que suben como la espuma. Cuando los nuevos diversificadores alternativos no aporten significativamente y proporcionen rendimientos pobres, no supone un problema grave, porque aun así estamos superponiéndolas encima de otras inversiones”.

En definitiva, con esta estrategia no dejamos de diversificar sin renunciar a los rendimientos de acciones y bonos, pero protegidos y acumulando rendimientos.

Riesgos y matices

Es de imaginar que entre las preguntas que nos estaremos haciendo constantemente es si realmente apilar rendimientos en capas no supone a la vez apilar riesgos.

Desde la volatilidad propia de los activos y estrategias añadidas hasta el uso de apalancamiento requerido.

Estas dudas son fundamentadas en la experiencia personal de muchos inversores y en la mirada retrospectiva a las crisis más recientes relacionadas con el apalancamiento en el último siglo.

El apalancamiento produce ceros como hemos visto en el pasado reciente, pero es una consecuencia de concentración sin capital en los casos que conocemos.

El apalancamiento, directo o indirecto, está más presente de lo que consideramos en inversiones aceptadas como la compra de inmuebles, Private Equity, capital privado o en los propios indexados que llevan empresas con diferentes grados de apalancamiento por sus inversiones cuando quieren crecer.

El apalancamiento mal usado puede ser peligroso, pero el Return Stacking no consiste en “apostar más al mismo activo”.

Funciona solo si se añaden activos realmente diversificadores y se controla el riesgo.

Se trata de ser cuidadoso con los activos y estrategias que añadimos, sus pesos. Se trata de buen diseño y gestión. Ahí es donde reside el valor de una cartera.

Los activos y estrategias se moverán en direcciones opuestas en los momentos clave.

Como dice Rafael Ortega, no es un almuerzo gratis, pues asumimos más riesgos sistémicos con el apalancamiento, pero estos son compensados.

La robustez de la cartera vendrá de la respuesta en situaciones de crisis de liquidez en los que varios de los activos tradicionales pueden caer a la vez (véase 2022, con acciones y bonos).

Con el apalancamiento no se trata de comprar más activos correlacionados al ciclo que aumentan la rentabilidad potencial o esperada, pues eso aumenta el riesgo.

Redoblar la apuesta con apalancamiento es el riesgo. Si bien es cierto que es eficiente, no lo es en términos de riesgo.

El Return Stacking apila fuentes de retorno con diversificación estructural que mantienen el riesgo o lo mejoran con más rentabilidad añadida.

También implica costes más altos que una cartera tradicional, aunque la eficiencia de capital puede compensarlos.

Pero también nos provee una serie de ventajas que podemos destacar:

1.      Apalancamiento gestionado. Porque el nivel de apalancamiento óptimo y eficiente tanto es costes financieros como riesgo no es posible de manera directa por el inversor.

2.      Mayor exposición. Al multiplicar hasta por 2 la cantidad de exposición e inversión los costes se diluyen sin aumentar el riesgo asumido.

3.      Mayor diversificación. Con una cartera diseñada de manera meticulosa accedemos a rendimientos constantes y compensatorios durante las crisis de crecimiento e inflación.

4.      Reequilibrio beneficioso. El reequilibrio de las estrategias en función de su comportamiento refuerza las tasas de crecimiento compuesto.

En una manera ideal cada nivel o capa de retorno añadida debe ser invertida en activos o estrategias que no estén correlacionadas.

El ejemplo primero sería del de una cartera tradicional de acciones y bonos , que se ve expuesta a riesgos de inflación o mercados bajistas, estaría compensada con las estrategias no correlacionadas que apilemos en la herramienta.

Figura 4. Cómo crear exposición a una fuente alternativa añadiendo un producto que combina un activo tradicional con un stack alternativo.

Fuente ReSolve Asset Management

Casos de estudio

En el paper de Rafael Ortega, propone dos opciones de estrategia Return Stacking, en las que se valora acumular 30% de oro o 30% de una estrategia de trend sin renunciar a los niveles de acciones y bonos por la relación 60/40.

Los resultados 60/40 + 30% oro o +30% trend son más rentabilidad histórica sin aumentar mucho la volatilidad.

Figura 5. Gráfica de Resultados históricos de Cartera 60/40 vs. 60/40 + Stack del 30% de Oro o Trend.

Periodo del 1 de enero de 2000 al 31 de diciembre de 2023

Y también aporta el caso de estudio de una cartera con un ETF que nos devuelva la exposicion completa al 100% en acciones pero con un préstamo para poder obtener otro 100% para bonos o para trend.

El objetivo es duplicar la exposición total manteniendo un riesgo razonable.

Figura 6. Tabla de Resultados históricos de Cartera ACWI vs. ACWI + Stack 100% Bonos vs. ACWI + Stack 100% Trend

Periodo del 1 de Enero de 2000 al 31 de Diciembre de 2023

Figura 7. Gráfica de Resultados históricos de Cartera ACWI vs. ACWI + Stack 100% Bonos vs. ACWI + Stack 100% TrendPeriodo del 1 de Enero de 2000 al 31 de Diciembre de 2023

Alfa estructural

El resultado sorprendente de usar el Return Stacking es la de conseguir mejores resultados con menos o no más elevada volatilidad. En cualquier caso, con una relación más favorable de rentabilidad y riesgo.

El alfa estructural vendría de una compensación del riesgo de apalancamiento con el beneficio de la diversificación.

El aumento de rentabilidad no viene de “acertar” activos, sino de la combinación eficiente de fuentes de retorno descorrelacionadas.

Conclusión

El Return Stacking permite construir carteras más eficientes: más retorno esperado sin sacrificar riesgo.

No es una receta única, sino un marco flexible para diseñar carteras más robustas.

Su adopción crecerá a medida que los vehículos eficientes en capital se vuelvan más accesibles.

Fuente: returnstackedportfolios.es