Política monetaria

Antes de hablar de política monetaria debemos empezar por hablar del de masa monetaria y su relación con la inflación.

Masa monetaria e inflación.

Debemos empezar por explicar qué es la masa monetaria.  Y esta se refiere a la cantidad total de “dinero” en circulación en una economía y en un momento dado. Incluye tanto el dinero en efectivo (billetes y monedas) como los depósitos bancarios que los individuos y las empresas pueden utilizar para realizar pagos y transacciones.

La masa monetaria es un concepto crucial en la política monetaria, ya que influye en variables económicas como la inflación, y otros como los tipos de interés y el crecimiento económico.

Pero antes de desarrollar el concepto de masa monetaria, lo que nos importa es la relación que mantiene con la inflación y esta es explicada a través de una teoría que es la teoría cuantitativa del dinero.

Esta teoría, con fórmula propia nos dice con lógica que el valor de las transacciones que se realizan en una economía tiene que ser igual a la cantidad de dinero que existe en una economía M, multiplicado por el número de veces que el dinero cambia de manos o velocidad V. Esta teoría se puede expresar mediante la siguiente fórmula:

 M * V = P * Q

Donde:

·        M es la cantidad de dinero en circulación.

·        V es la velocidad del dinero, es decir, el número de veces que una unidad de dinero cambia de manos en un período determinado.

·        P es el nivel de precios.

·        Q es la cantidad de bienes y servicios producidos en la economía.

La teoría cuantitativa del dinero sugiere que, si la cantidad de dinero en circulación M aumenta y la velocidad del dinero V y la cantidad de bienes y servicios producidos Q permanecen constantes, entonces el nivel de precios P aumentará, dando lugar a la inflación.

Esta teoría que se remonta al siglo XVI, y la afluencia de oro y plata a Europa desde América. Se incluyó el concepto de velocidad del dinero en el siglo XX por Irving Fisher elaborando la fórmula que es fundamental para entender cómo las políticas monetarias pueden influir en la inflación y la estabilidad económica.

Es ahora donde se hace necesario definir bien que es M, masa monetaria. Y es la totalidad de dinero en circulación en la economía que incluye varios niveles que van incluyendo al precedente:

1.      M0 es el conjunto de “dinero” efectivo compuesto por billetes y monedas emitidos.

2.      M1 es la suma de M0 más las cuentas corrientes de los particulares y empresas.

3.      M2 incluye a M1 más los depósitos a plazo de menos de 2 años rescatables con precio aviso de al menos 3 meses.

4.      M3 es la M2 más los fondos monetarios, repos, valores bancarios distintos de acciones a menos de 2 años.

La fórmula y su teoría demuestra una evidencia empírica que permite, con cierta “autonomía”, actuar a los Bancos Centrales en el establecimiento de políticas económicas que influyan en las economías.

Como ejemplos de esta podríamos observar que la velocidad del dinero, relativamente estable hizo que en momentos como el 2008 y 2020 en los que la M fue creciendo, mantuvo la inflación estable porque la V llegó a ser negativa. Mientras entre 2022 y 2023 la V crece a la vez que la expansión monetaria M generando un crecimiento de la inflación P, acompañada de la no detestable circunstancia de los shocks de oferta.

Mecanismos de transmisión de la política monetaria.

Los Bancos Centrales (BC) toman decisiones para controlar la masa monetaria de las economías con intención de controlar los niveles de inflación. Todas estas decisiones, tomadas en lo que se conoce como política monetaria son adoptadas a través del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) y desarrolladas por los Bancos Centrales nacionales.

Todas estas decisiones se ejecutan con criterios uniformes, válidos para todos los BC nacionales a través de tres mecanismos:

1.      Operaciones de mercado abierto.

2.      Facilidades permanentes.

3.      Mantenimiento de reservas mínimas.

Las operaciones de mercado abierto

Estas actuaciones van dirigidas a controlar los tipos de interés, gestionar la liquidez del mercado y orientar la política monetaria a través de cuatro categorías de operaciones:

·        Operaciones principales de financiación. Son fundamentalmente inyecciones de liquidez regulares, de periodicidad y vencimiento semanales a través de subastas estándar. Son la fuente de financiación principal del sistema crediticio.

·        Operaciones de financiación a plazo más largo. Son también inyecciones de liquidez de periodicidad mensual y plazos de vencimientos a tres meses, también ejecutadas por los bancos centrales nacionales mediante subastas estándar. Proporcionan una financiación adicional a plazo más largo.

·        Operaciones de ajuste. Su característica principal debe ser la agilidad al ejecutarse de manera ad hoc para gestionar situaciones de liquidez del mercado singulares y suavizar los efectos inesperados de estos efectos producen sobre los tipos de interés. Se materializan a través de subastas rápidas o procedimientos bilaterales.

·        Operaciones estructurales. Sin periodicidad son tomadas arbitrariamente por BCE para ajustar la posición del Eurosistema frente al sector financiero, a través de la emisión de certificados de deuda, operaciones temporales u operaciones simples.

Las más importantes por recurrentes son las Operaciones Principales de Financiación, como hemos dicho de periodicidad y vencimiento semanal.

               Facilidades Permanentes.

El objeto de estas es proporcionar y absorber liquidez, a la vez que controlar los tipos de interés en el mercado a un día. A través de una gestión descentralizada de los bancos centrales nacionales, las entidades que operan en el Eurosistema pueden recurrir a iniciativa propia a dos tipos de facilidades permanentes:

·        Facilidad marginal de crédito. Donde se permite a las entidades obtener liquidez a un día de los bancos centrales nacionales contra activos de garantía. El único límite es la aportación de garantías, pero sin límite de crédito ni otras restricciones. El tipo al que es prestado a los bancos comerciales constituye normalmente un límite superior para el tipo de interés de mercado a un día.

Desde 2008 la tasa fue reduciéndose hasta alcanzar en 2016 el 0.25%. Y desde julio de 2022 comenzaron a subir desde el 0.75% hasta el 4´75% en septiembre de 2023. El 3% es la tasa desde abril de 2025.

·        Facilidad de depósito. En sentido contrario al anterior, permite a los bancos comerciales realizar depósitos a un día sin existir límites ni restricciones, en el que el interés cobrado constituye normalmente un límite inferior para el tipo de interés de mercado a un día.

En terreno negativo en junio de 2014 con 0.10%, llegó a ser de 0.5% en septiembre de 2019, por el que entonces, el BCE cobraba dinero a los bancos por la liquidez disponible. Desde julio de 2022 volvió a tasas positivas hasta el 4% de septiembre de 2023. Y desde abril de 2025 es de 2.25%.

Podemos observar entonces, y como ejemplo con septiembre de 2023, los tipos de referencia del mercado para pedir prestamos o cobrar por saldos se mantenían con una referencia máximas de 4,75% y 4% respectivamente. Y en abril de 2025 es entre 2,25% para recibir y 3% para pagar la facilidad.

               Mantenimiento de unas reservas mínimas.

Se aplica a las entidades de crédito de la zona euro mantener obligatoriamente un nivel de fondos o reservas mínimas en sus bancos centrales nacionales, para períodos de seis semanas, calculando el nivel en función del balance antes del inicio del período de mantenimiento.

Las entidades de crédito deben cumplir la exigencia de reservas mínimas en promedio, no necesariamente a diario, en estas cuentas de banco centrales.

Debe ser una llave de regulación para estabilizar los tipos de interés al que se prestan las entidades a corto plazo. Desde enero de 2016 es de 1% y por este saldo el banco central paga a tipo de los mencionados anteriormente de la facilidad de depósito.

Es una medida o cantidad arbitraria de los bancos centrales de todo el mundo de manera que desde 2020 es en EE.UU. de 0, por ejemplo.

Pero además de las medidas convencionales de aplicación de la política monetaria, ya descritas, existen medidas de política monetaria no convencionales. Estas medidas que surgieron a partir de la crisis financiera de 2008-2009 se han ido utilizando de una manera más recurrente que lo que su denominación y origen describen.

Fue entonces en origen la FED el primer Banco Central que las usó a través de los QE o Quantitative Easing. Esta política consiste en que el BC compra de manera directa en el mercado de bonos de medio y largo plazo, permitiendo de esta manera que los tipos se mantengan bajos o se reduzcan directamente, permitiendo que la financiación de las empresas en los plazos más largos se mantenga baratos, y los costes financieros de las empresas se mantengan bajos.

Podemos observar como los efectos de estas medidas, no solo influyen de manera directa en la financiación de las empresas, sino como el mercado de activos financieros, representado por las acciones de S&P 500 se beneficia y correlaciona con las medidas de crecimiento del balance de la FED. Y ojo con lo que me llama la atención:

·        El Balance de la FED se multiplica por 8 en 14 años.

·        Las medidas ya no son excepcionales, sino incluso recurrentes y de corte político.

Mientras, en el gráfico podemos comprobar como BCE se incorpora a la medida no convencional en 2016, más bien 2014, que en su caso las desarrolla a través de dos tipos de políticas no convencionales:

1.      Operaciones de Financiación a Largo Plazo con Objetivo Específico (TLTROs). En inglés, Targeted Longer-Term Refinancing Operations, son préstamos a largo plazo a los bancos exigiendo la concesión de préstamos a su vez a las empresas y a los consumidores en la zona euro.

La primera serie se hace en 2014, la segunda en marzo de 2016 y la tercera en julio de 2019.

Con este programa, los bancos comerciales podían obtener financiación de un importe de hasta 30% de sus préstamos vivos a empresas y consumidores excluidos hipotecas. Medidas que en este caso no son a corto plazo sino a cuatro años, ofreciendo a las entidades financiación más estable y fiable en momentos de incertidumbre de mercado.

En este sentido los bancos españoles fueron de las más participativos y beneficiados.

2.      Programa de compras de Activos (APP). En inglés, Asset Purchase Program, son programas en los que el BCE compra valores de renta fija públicos y privados: bonos corporativos, bonos estatales, titulizaciones y bonos garantizados.

Desde marzo de 2015 fueron recurrentes las compras hasta enero de 2019, en el que las compras netas se hacen negativas, para volver a incrementarse tras la pandemia. Desde julio de 2022 no se han realizado compras netas y en 2024 se puso fin a las compras de activos relacionados con la emergencia de la pandemia.

Podemos observar la evolución de compras netas desde el año 2015 según los distintos activos en un gráfico desde la propia fuente de BCE.

Y por otro lado la evolución en saldos…

En el caso particular de España, reduciendo levemente la deuda neta mantenida por BCE desde 2023, actualmente es de 274.164 millones de euros, sobre un total de deuda a cierre de 2024 de 1,64 billones, que supone casi un 17%. Más allá de la elevada deuda PIB de España, ahora 104,3%, el problema vendría por los compradores alternativos a BCE para comprar la deuda. De ahí que la reducción sea baja (4.201 en 2024) para no provocar problemas, aunque la deuda en volumen no se está reduciendo. El riesgo puede venir sobre todo por el coste y que el apoyo de BCE mantenga a raya la carga financiera en las renovaciones.

En general, desde la crisis de 2008 las medidas de la política monetaria no convencionales de todos los bancos centrales principales han hecho que sus balances se multipliquen desde un mínimo de 3 hasta 8.

La reducción de los balances generará potencialmente otra subida de tipos lo que puede repercutir en el mercado de renta fija generando problemas.

La regla de Taylor.

La regla de Taylor es un principio de política monetaria propuesto por el economista estadounidense y profesor de la Universidad de Stanford John B. Taylor en 1993. Esta regla sugiere cómo los bancos centrales, como la Reserva Federal de Estados Unidos, deberían ajustar las tasas de interés en respuesta a los cambios en la inflación y la producción económica.

Antes de pasar a ver la formulación que presenta para ello, debemos indicar que la regla de Taylor sugiere que los bancos centrales deben aumentar las tasas de interés cuando la inflación está por encima del objetivo o cuando la economía está creciendo más rápido de lo esperado. Por otro lado, deben reducir las tasas de interés cuando la inflación está por debajo del objetivo o cuando la economía está creciendo más lentamente de lo esperado.

Esta regla no es una norma escrita que los bancos centrales deban seguir estrictamente, pero se utiliza como una guía para medir y ajustar las políticas monetarias.

La fórmula básica de la regla de Taylor es una ecuación que determina el tipo de interés de referencia del banco central en función de unos parámetros económicos y es la siguiente:

                it  =  (πt + rt*) + [ β x (π – πt*) ] + [ϒ x (ϒt  - ϒt*) ]

Donde:

·        rt* es tipo de interés real a corto plazo. Suele ser referencia de 2%.

·        β – ϒ son valores fijos propuestos por el de 0.5 cada uno.

·        (π – πt*) es la desviación de la inflación con respecto a la inflación objetivo, de modo que si la inflación actual es superior al objetivo será > 0, haciendo que los tipos de interés de referencia tiendan a subir.

·        (ϒt - ϒt*) es la desviación de la producción con respecto a la producción potencial. En el caso de ser superior a la potencial, el valor será > 0, por lo que hará que los tipos de referencia tiendan a subir.

Por tanto, vemos en la formulación que el tipo de interés que buscamos o necesitamos it sería el resultado de cuatro elementos:

·        El tipo de interés real de equilibrio compatible con el crecimiento a largo plazo, normalmente 2%.

·        La tasa de inflación objetivo.

·        La desviación de la inflación respecto al objetivo del banco central.

·        La brecha de producción o desviación del producto interior bruto.

El objetivo será hallar un nivel de tipos de interés que permitan un entorno de precios estable a la vez que evitando variaciones significativas de los niveles de producción y empleo de una economía.

Las autoridades monetarias tienen la tarea de elegir el tipo de interés de referencia del banco central con dos referencias claras:

Ø  Cuando la inflación aumenta, el tipo de interés del banco central debe incrementarse implicando una reducción de la cantidad de dinero en circulación, del nivel de inversión, consumo y producción. El objetivo es el control de la inflación.

Ø  Cuando la economía se ralentiza, deben reducirse los tipos de interés del BC que provoque un aumento de la masa monetaria en circulación y el potencial incremento de la inversión, consumo y producción.

Con esta información completamos la política monetaria que los bancos centrales tienen a su disposición para intentar controlar la economía. Sin embargo el sistema financiero y su "fontanería" es hoy día mucho más compleja y se hace necesario un conocimiento mejor del mismo para realmente saber las reglas de juego en la que nos desenvolvemos familias, empresas e inversores.